벤저민 그레이엄의 현명한 투자자

지난 2008년 주총 당시 인도 봄베이에서 왔다는 한 주주는 버핏에게

“주식 투자는 어떻게 시작했나요>”라고 물었다.

버핏은 “벤저민 그레이엄의 ”현명한 투자자”에서 시작했다”라며 “벤저민의 조언을 따라 하면 절대로 틀리지 않을 것”이라고 대답했다.

버핏은 신혼여행 기간에도 “현명한 투자자를 읽고 또 읽었다.

버핏은 19세에 이 책 초판을 처음 읽은 그 이후로 수많은 투자 서를 접했지만 ”<현명한 투자자> 지금까지 나온 투자서 중 단연 최고다라고 말하고 있다.

주식시장은 끊임없이 오르내림을 반복하고 수많은 상장기업이 나타났다가 사라졌지만, 이 책에서 소개하는 주식 투자의 원칙은 60년이 지난 지금까지도 여전히 유효하게 받아들여진다.

버핏은 주주총회에서 버크셔해서웨이에서 사람을 뽑는다면 일류 경영대학원을 졸업한 사람보다는 벤저민 그레이엄의 <현명한 투자자>의 8장을 깊이 이해하는 똑똑한 사람을 뽑겠습니다. 라고 말하기도 했습니다.

1. 투자와 투기

투자는 철저한 분석을 통해 원금의 안전과 충분한 수익을 약속받는 행위이다. 이 요건을 충족하지 못하면 투기이다.

(즉 투기는 철저히 분석하지 않아 원금이 안전하지 않고 아주 적은 수익을 약속받는 행위라고 말할 수 있겠죠?)

- 38년 동안 나는 이 정의를 계속 고수하고 있다. 하지만 주식 투자는 수익 기회와 손실 위험이 공존하므로 진정으로 안전한 주식 투자전략, 예컨대 끈질기게 기다려서 주가 폭락 위험이 사라진 시점에 주식을 사는 전략은 어쩌면 불가능할지도 모른다.

따라서 주식을 보유하는 대부분 기간에 투기요소(즉 손실 위험 요소)가 있다는 점을 확실히 인식해야 하며, 투자에는 이런 투기요소를 낮은 수준으로 억제해야 한다.

그리고 장기간 손실에 시달릴 수도 있으므로 금전적으로나 심리적으로나 대비하고 있어야 한다.

(버핏이 자주 하는 말인데, 벤저민의 말을 인용한 것 같네요!)

2. 위험을 떠안는, 투기자

주식에는 손실 가능성과 이익 가능성이 공존하며, 이런 위험을 누군가가 떠안는다.

투기를 통해서 실제로 돈 버는 사람은 많지 않다.

이른바 인기 종목을 매수하는 사람은 모두 투기나 도박을 하는 셈이다.

투기는 항상 매혹적이며, 특히 이익을 내는 동안에는 대단히 재미있다.

3. 투기자의 전형적인 생각

투기자들은 장래에도 틀림없이 이렇게 높은 수익률이 나올 것이라고 믿는다. 그동안 주가 상승률이 높았으므로 지금은 ‘주가가 지나치게 높은 상태’이고, 따라서 앞으로는 수익률이 낮아질 수 있다고 진지하게 생각하지 않는다.

4. 지속적인 초과 이익 가능성을 높이려면?

-투자자는

1) 본질적으로 건전하고 유망하며,

2) 월스트리트에서 인기 없는 전략을 따라야 한다.

그러면 이런 전략이 과연 존재할까? 이론상으로는 존재한다..

그리고 실째로도 존재한다고 믿을 만한 근거가 많다.

이 책에서는 가격과 가치가 괴리되었던 사례를 수없이 다룰 것이다.

따라서 숫자 감각을 갖춘 현명한 투자자라면, 다른 사람들의 어리석은 행동을 이용해서 소풍을 즐기듯 초과 실적을 즐길 수 있을 것이다.

그러나 이 과정이 보기만큼 쉽지는 않다.

소외당해서 저평가된 종목을 매수하면, 대개 장기간 인내심을 시험받게 된다. 반면 인기 과열로 고평가된 종목을 공매도하면, 용기와 체력뿐 아니라 자금력까지 시험받게 된다.

건전한 전략을 제대로 적용하기가 불가능하지는 않지만, 그렇다고 쉬운 일도 절대 아니다.

5. 절호의 기회

주가가 순유동자산가치(유동자산- 총부채)에도 못 미치는 염가종목들을 매수할 때야말로 기회다.

나는 오랜 기간 월스트리트에서 이런 염가종목에 집중적으로 투자했었다. 기업 소유주나 대주주라면 절대 팔지 않을 정도로 터무니없이 낮은 가격이었다.

하지만 이런 종목을 찾기가 어렵지 않았다. (1957년에 이런 종목이 200개에 육박했다. 즉 기회는 온다.)

이런 종목은 거의 모두 수익을 안겨주었으므로, 다른 투자방식보다 연간 실적이 훨씬 잘 나왔다.

유동자산과 부채는 네이버 금융에서 확인할 수 있습니다.

멤버십 영상으로 기업을 발굴하면서 느끼는 것은 벤저민 그레이엄 공식(순유동자산가치)으로 도출된 주가 수준의 종목을 거의 볼 수 없다는 것입니다.

그 말인즉, 현재 시장을 어느 정도 고평가되어있다고 볼 수 있겠죠?

6. 인플레이션과 주가

간혹 사람들은 인플레이션이 발생하면 기업의 자산 가치가 올라가므로 주가는 상승한다고 주장한다.

그러나 나는 단언하건대, 인플레이션은 기업의 이익 및 주가 흐름과 밀접한 관계가 없다고 말하고 싶다.

그 명백한 예가 1966~1970년이다. 이 기간 물가 상승률은 22%로서, 1946~1950년 이후 가장 높았다. 그러나 기업의 이익과 주가 모두 계속 하락했다.

미국 기업들의 자본이익률도 인플레이션과 관련된 중요한 주제이다.

지난 20년간은 인플레이션 기간이었는데도, 자본이익률은 오히려 뚜렷한 내림세를 보였다.

인플레이션이 미친 가장 큰 영향은

1) 생산성 향상을 뛰어넘는 임금인상과

2) 막대한 추가 자본투자를 강요하여, 투하자본 대비 매출을 떨어뜨린 것이다. 또한, 인플레이션은 손실을 안겨준 것으로 나타난다.

특히 1950~1969년 동안 급증한 기업의 부채 비율이 가장 충격적이다.

투자업계와 경제 전문가들이 기업의 부채 증가세에 그토록 무관심했다는 사실 또한 놀랍다.

인플레이션이 더 심해질 것으로 예상한다면 투자하는 것은 자제해야 한다.

만약 인플레이션이 예상되는데도 불구하고 올라가고 있는 주식을 계속 사들이는 잘못을 저지른다면, 이는 고난으로 가는 길이다.

7. 주가의 큰 흐름 파악

신중한 투자자라면 주식시장의 역사를 충분히 파악하고 있어야 한다.

특히 주가의 큰 흐름을 잘 알아야 하며, 주가, 이익, 배당 사이의 상호관계도 파악해야 한다.

그러면 이를 바탕으로 각 시점의 주가 수준에서 주식의 매력도와 위험을 더 잘 평가할 수 있다.

시장 분위기가 극단적 비관론에서 극단적 낙관론으로 바뀌면, 매우 노련하고 조심스러운 사람들은 이를 앞날이 순탄치 않다는 강력한 경고로 받아들인다.

(이 말을 잘 기억하고 계속 봐주세요. 중요합니다.)

1959년 초 다우지수는 사상 최고치인 584에 도달했다.

그 당시 나의 견해는 다음과 같았다. 요컨대 현재 주가는 위험한 수준이라고 판단할 수밖에 없다.

주가가 이미 지나치게 높은 수준이어서, 매우 위험하다고 보아도 무리가 아니다.

그러나 시장의 계기가 매우 강한 탓에, 주가가 터무니없는 수준까지 상승할 수도 있다.

솔직히 말하면, 장래에 아무도 큰 손실을 보지 않고, 심지어 초보자들마저 모두 큰 이익을 거두는 모습은 도저히 상상할 수가 없다.

이후 주가 흐름을 보면, 1959년 나의 경고가 어느 정도 일리는 있었지만, 타당성은 매우 부족했다.

1961년 다우지수는 685까지 상승했다가 하반기에 566까지 하락했다.

이후 다시 상승하여 1961년 말 735까지 도달했다.

그러나 이후 거의 공황상태에 휩싸여 1962년 5월 536까지 폭락했는데, 불과 6개월 만에 27%에 이르는 손실이 발생한 셈이다.

이 기간 가장 심각하게 폭락한 주식이 가장 인기를 누리던 ‘성장주’였다.

이 기간 이른바 인기 신주였던 신규 상장 중소기업 주식들은 완전히 붕괴했다.

이들은 터무니없이 높은 공모가에 상장되고 나서도, 무모한 투기 때문에 거의 미친 수준까지 주가가 상승했다.

이들 대부분은 불과 몇 개월 만에 주가가 90% 이상 폭락했다.

1962년 상반기 주가가 붕괴하자, 자칭 투기꾼들과 경솔한 투자자들은 어리둥절했다.

그러나 같은 해 말경, 또다시 예상 못 했던 반전이 나타났다. 지수는 다시 다음과 같이 상승세를 이어갔다.

1962년 6월 저점 수준에서는 비관론이 압도적이었지만, 연말 경 지수가 부분적으로 회복되자 회의론이 다소 우세한 상황이 되었다.

그러나 1964년 초에는 증권사들이 다시 확실한 낙관론으로 돌아섰고, 거의 모든 예측이 낙관론 일색이었으며, 1964년 상승장 내내 낙관론이 지속하였다.

나는 1964년 11월 주가 수준(다우지수=892)을 다음과 같이 평가했다.

”노골적으로 말해서, 1964년 주가가 지나치게 높은 수준이 아니라면, 도대체 얼마나 더 상승해야 지나치게 높은 수준이란 말인가?”

투자자는 1964년 주가가 지나치게 높은 수준이라는 이 책의 주장을 맹목적으로 다라서는 안 된다.

노련하고 유능한 월스트리트 전문가들의 반론에도 귀 기울이면서, 이 책의 주장과 저울질해보아야 한다.

결국, 판단은 각자 스스로 내려야 하며, 그 책임도 스스로 져야 한다.

어느 방법을 선택해야 할지 확신이 서지 않는다면, 신중한 방법을 선택해야 한다.

여기서 중요한 기준으로 다음과 같은 투자원칙을 제시한다.

1) 차입금까지 동원해서 주식을 매수하거나 보유하지 않는다.

2) 포트폴리오에서 주식 보유 비중을 늘리지 않는다.

3) 필요하면 포트폴리오에서 주식 비중을 50% 이하로 낮춘다.

자본이득세를 기꺼이 내고 남은 자금은 일류 채권에 투자하거나 예금 계좌에 넣는다.

이번에는 내 경고가 타당했다.

1970년 632까지 하락했다가 839로 마감되었다.

인기 신주들은 1961~1962년에 그랬던 것처럼, 이번에도 90%나 폭락했다.

금융계 전반적으로도 투자 열기는 식고 회의론이 득세하는 방향으로 분위기가 바뀐 듯했다.

흐름을 한마디로 요약하면, 1970년 다우지수 종가가 6년 전보다도 하락했다. 1944년 이후 처음 발생한 일이다.

나는 1948년과 1953년 주가는 매력적인 수준이라고 평가했고, 1959년(다우지수=584)은 위험하다고 보았으며, 1964년(다우지수=892)은 지나치게 높다고 생각했다.

이런 판단에 대해서는 지금도 내가 얼마든지 근거를 제시할 수 있다. (판단하는 방법은 뒤에 나옵니다)

그러나 만약 당신이 장기 보유를 했다면 이런 분석은 무색해진다..

하지만 그런데도 분명히 밝히지만, 다우지수가 900에 도달한 1971년 말 현재, 나는 주식 매수에 큰 관심이 없다.

8. 방어적(보수적) 주식 선정 4대 기준

1) 충분하지만 과도하지 않게 분산투자한다.

보유 종목 수를 10~30개로 하라는 뜻이다.

(누누이 말씀드리지만 그대로 따라 하라고 했죠! 그럼 절대로 틀리지 않습니다.)

2) 재무구조가 건전한 유명 대기업 중에서만 선정한다. 모호한 표현처럼 보일 수도 있지만, 대체로 명확한 기준이다.

3) 장기간 지속해서 배당금을 지급한 기업 중에서만 선정한다.

더 구체적으로 말하면, 1950년 초 이후 배당을 계속 지급한 기업 중에서 선정한다.

4) 가격 기준은 과거 7년 평균 이익의 25배 이하인 동시에, 최근 12개월 이익의 20배 이하이다.

결국, PER 15 이하로 보시면 무난하실 겁니다.

그러나 가격 상한선을 이렇게 엄격하게 설정하면, 가장 건전하고 인기 높은 종목들이 편입 대상에서 거의 모두 제외될 것이다.

“성장주”는 거의 모두 제외될 것이다. (성장주는 PER이 거의 20이 넘어가니까요)

그런데 이렇게 엄격한 기준을 제시하는 데에는 그만한 이유가 있다.

성장주는 지나치게 불확실하고 위험하므로 방어적 투자에 적합하지 않다.

물론 종목을 잘 선정해서 적정 가격에 매수하여 주가가 고점에 도달했을 때 팔고 나온다면, 기적적인 실적을 거둘 수도 있다.

그러나 평범한 투자자가 이렇게 하기는, 돈이 열리는 나무를 찾아내기만큼이나 어렵다.

따라서 평범한 투자자는 비교적 인기가 없어서 PER이 적정 수준인 대기업 주식을 사서, 화려하지는 않아도 건전한 이익을 얻는 편이 낫다.

이렇게 해서 언제 부자 되느냐고 하시겠지만, 워런 버핏은 이것을 철저히 따라 했고 역사상 최고의 주식 거부가 되었습니다.

주식 선정 4대 기준을 충실하게 따랐다면, 포트폴리오를 자주 변경할 필요도 없을 것이다.

9. (중요) 정액매수 적립식 투자

투자자가 주식 매수에 매월 똑같은 금액을 투입하는 것이다.

1949년 이후 주가 상승이 지배적이었던 기간에 이 기법을 따랐다면, 그 실적은 틀림없이 매우 만족스러웠을 것이다.

특히 이 기법은 주가가 매우 높을 때 집중적으로 투자하지 않도록 막아주는 효과가 있기 때문이다.

왜냐하면, 특히 이 기법은 주가가 매우 높을 대 집중적으로 투자하지 않도록 막아주는 효과가 있기 때문이다.

공식 투자를 종합적으로 연구한 루실 톰린슨은 다우지수 종목에 정액매수적립식 투자를 했을 때 나오는 실적을 계산해서 발표했다.

그녀는 1919~1952년을 10단위로 묶어서 23개 기간의 실적을 분석했다. 그런데 23개 기간 모두 이익을 기록했다.

빠르면 5년 이후 이익을 기록했고, 늦어도 10년 차에는 이익을 기록했다.

23개 기간의 평균 수익률은 배당을 제외하고도 21.5%에 달했다.

(워런 버핏 연평균 수익률 21.6%, 이 간단한 방법으로 버핏이 될 수 있다) 물론 포트폴리오 평가액이 일시적으로 대폭 하락한 적도 있었다. 그녀는 이 지극히 단순한 투자 기법을 다음과 같이 인상적으로 평가했다.

“정액매수 적립식 투자처럼 주가에 상관없이 성공을 강하게 확신할 수 있는 공식 투자 기법은 아직 발견되지 않았다.”

정액매수 적립식 투자가 이론은 그럴듯하지만, 현실성은 부족하다는 반론도 나옴 직하다.

예컨대 20년 동안 주식 매수에 매월 똑같은 금액을 투입할 수 있는 사람은 많지 않기 때문이다. 그러나 최근에는 이런 반론도 기세가 꺾인 듯하다.

건전한 저축-투자 과정에 주식이 포함되어야 한다는 인식이 멀리 퍼지고 있기 때문이다.

따라서 미국저축채권과 생명보험에 매월 일정액을 투입하듯이, 이제 사람들은 주식 매수에도 자연스럽게 매월 일정액을 투입하고 있다.

월 적립액이 크지 않더라도, 20년 이상 흐르면 놀라운 성과가 나올 수 있다.

10. 작지만 강하게 투자하라.

똑똑하고 가난한 사람들은 투자에 매료되기 쉽다.

이들은 얼마 안 되는 금액 안돼도, 어떻게든 현명하게 공격적 투자를 하려고 한다.

이런 태도는 무조건 환영할 일이다.

젊은 자본가가 일찌감치 투자를 공부하고 경험하면 매우 유리하기 때문이다. 그는 공격적 투자를 하는 과정에서 틀림없이 실수도 저지르고 손실도 보게 된다.

젊은 시절에는 이런 실수와 손실을 딛고 일어서는 경험이 유익하다.

그러나 초보자가 공격적 투자를 하는 과정에서 지나치게 큰 노력과 돈을 낭비해서는 안 된다.

그는 먼저 증권의 가치를 공부해야 하며, 처음에는 될 수 있는 대로 적은 금액으로 가치 대비 가격에 대한 자신의 판단을 시험해야 한다.

결국, 목표 수익률과 매수 종목은 보유 자금의 규모가 아니라, 투자자의 지식, 경험, 기질에 따라 결정해야 한다.

11. 위험을 제대로 알자

사람들은 흔히 채권이 우선주보다 안전하고, 우선주가 보통주보다 안전하다고 말한다.

바로 이런 사고방식에서 주식이 위험하다는 편견이 형성되었다.

그런데 증권 가격이 단지 하락할 가능성이 있다는 이유만으로 그 증권이 위험하다고 평가받기도 한다.

증권 가격 하락이 일시적이며, 그 가격에 팔아야 하는 것도 아닌데 말이다.

가격 하락 가능성은 실질적 의미에서 진정한 위험이 아니라고 나는 믿는다.

진정한 투자자라면 보유 증권의 시장가격하락을 손실로 생각할 필요가 없다.

세심하게 구성한 주식 포트폴리오가 장기간에 걸쳐 만족스러운 실적을 기록했다면, 이 포트폴리오는 안전성이 입증된 셈이다.

현명한 투자자라면 일시적으로는 수익률이 마이너스가 될 수도 있어서 위험하더라도, 위험한 동시에 안전하다고 생각해야 한다.

위험의 개념을 한정해서 사용하면 이런 혼동을 피할 수 있다.

매각을 통해서 손실이 실현되었거나, 기업의 경쟁력이 현저하게 약해졌거나, 내재가치보다 훨씬 높은 가격을 지급했을 때로 한정하면 된다.

12. 공격적 주식 선정 4대 기준

공격적 투자자의 주식 매매는 다음 네 종류로 구분할 수 있다.

1) 주가지수가 낮을 때 매수해서 높을 때 매도(공식에 다른 매매)

2) 신중하게 선정한“성장주”매수

3) 다양한 염가종목 매수

4)“특수 상황”종목매수

(1 주기적으로 오르내리는 주가지수 차트를 한 번만 검토해보아도 이런 매매가 가능해 보일 정도이므로, 사람들은 오래전부터 이런 방식이 얼마든지 가능하다고 생각했다.

그러나 유감스럽게도 내가 이미 선정했듯이, 수학적 계산으로는 지난 20년의 주가 흐름에서 매매 시점을 선택할 수 없었다.

매매로 실적을 올리려면, 특별한 재능이나 일종의 “감각”이 필요했다.

그러나 감각은 지능과 매우 다르므로,“감각에 의한 매매”는 논의 대상에서 제외하기로 한다.

-하지만 그런데도 공식에 의에서 어느 정도 감은 잡을 수 있음, 8장 즉 15번 내용부터 설명

(2 성장주 투자

투자자는 누구나 장기간 초과 실적이 나올 종목을 선정하고 싶어 한다.

성장주란 성장률이 과거에도 평균보다 훨씬 높았고 장래 애도 계속 높을 그것으로 예상하는 주식을 가리킨다.

그렇다면 현명한 투자자는 성장주 선정에 노력을 집중해야 타당할 듯하다. 하지만 이 문제는 그렇게 단순하지 않다.

과거에 초과 실적을 낸 기업들은 통계만 돌리면 얼마든지 찾아낼 수 있다. 증권사에서 그런 종목 50~100개를 얻을 수도 있다.

그러면 이와 비슷한 종목 15~20개를 선정해서 포트폴리오를 구성하면 성공이 보장될까? 이런 단순한 아이디어에는 두 가지 결함이 있다.

첫째, 실적이 좋아서 전망이 밝은 주식은 주가도 그만큼 높다는 것이다. 이렇게 높은 가격에 주식을 사면, 밝은 전망에 대해 이미 가격을 모두 지급한 셈이므로, 투자자의 예측이 적중해도 수익은 그다지 신통치 않다.

둘째, 투자자의 예측이 빗나갈 수 있다. 높은 성장률은 영원히 유지될 수가 없다

장기간 높은 성장률을 달성한 기업은 이미 규모가 거대해서, 시간이 갈수록 성장률을 유지하기 어렵다.

어느 시점에 이르면 성장률이 둔화하고, 흔히 내림세로 돌아선다.

이는 성장주에 분산투자했을 때 나온 실적이 지수보다 탁월하지는 않았다는 뜻이다.

공격적 투자자가 성장주 투자에 큰 노력을 기울이더라도, 자가적으로 성장주 펀드보다 높은 실적을 거둘 수 있다고 생각할 근거는 전혀 없다. 따라서 나는 공격적 투자자에게 성장주 투자를 추천하지 않는다.

성장주의 밝은 전망은 이미 시장에 널리 알려져서, 예컨대 20이 넘은 PER에 충분히 반영되었다고 보아야 한다.

역으로 생각해보면 성장주가 PER 15~20 이하이면 살만한 가격이라고 볼 수도 있겠죠?

나는 방어적 투자자에게 매수 가격 상한선으로 과거 7년 평균 이익의 25배 이하를 제시했다. 대부분 성장주의 PER은 25 이상일 것이다.

(2-1 성장주의 특징: 주가 등락 폭이 매우 크다.

그러면 도대체 어떤 주식에 투자해야 대박이 터지느냐는 질문이 나옴 직하다.

장래를 강하게 확신하는 주식에 일찌감치 거액을 투자하고 이후 주가가 100배 이상 상승할 때 가지 흔들림 없이 보유해야 하지 않겠는가? 옳은 말이다. 그러나 오르지 한 기업에 투자해서 대박을 터드린 사람들은, 거의 모두 그 기업과 밀접한 관계가 있는 사람들이다.

그래서 이들은 한 기업에 재산 대부분을 몰아넣을 수 있었고, 매력적인 매도 기회가 수없이 많았는데도 온갖 우여곡절 견뎌내면서 참고 기다릴 수 있었다.

기업과 밀접한 관계가 없는 투자자는 끊임없이 떠오르는 의문과 유혹을 견뎌내기가 매우 어렵다.

주가가 하락할 때마다 그는 큰 고민에 휩싸인다.

결국, 안팎에서 오는 압박에 못 견디고 그는 상당한 이익을 실현하지만, 대박에는 훨씬 못 미친다.

13. 공격적 투자자에게 추천하는 세 가지 투자 기법

장기적으로 초과 실적을 달성하려면, 다음 두 가지 장점을 갖춘 전략이 필요하다.

1) 객관성- 합리성을 갖춘 건전한 전략이어야 한다.

2) 대부분 투자자나 투기꾼들의 전략과 달라야 한다.

그래서 내가 추천하는 투자 기법은 세 가지이다.

새 가지 기법은 저마다 특성이 매우 다르므로, 투자자에게 요구하는 지식과 기질도 매우 다르다고 보아야 한다.

⓵ 소외된 대형주에 투자

탁월한 실적 등으로 인기 높은 주식이 시장에서 고평가되는 경향이 있다면, 실적 부진 등으로 소외된 주식은 시장에서 저평가된다고 보아야 논리적이다.

이를 시장의 기본 법칙으로 받아들이면, 보수 적으면서도 유망한 투자 기법이 도출된다.

이 기법의 핵심은 소외된 대기업 주식에 집중적으로 투자하는 것이다.

물론 소기업 주식도 실적 부진 등으로 소외될 수 있으며, 나중에 실적이 회복되어 주가가 반등하는 때도 많지만, 수익성을 완전히 상실할 위험도 있고, 실적이 회복되더라도 시장에서 계속 소외될 위험도 있다.

그러나 대기업에는 두 가지 이점이 있다.

첫째, 자본과 인재가 풍부함으로 역경을 이겨내고 실적을 회복하기가 쉽다.

둘째, 실적이 회복되면, 시장이 신속하게 반응하기 쉽다.

다우지수 종목 중 비인기 종목들의 가격 흐름을 분석해보면, 이 가정이 매우 타당한 것으로 나타난다.

여기서는 매년 다우지수 종목 중 PER이 가장 낮은 6~10종목에 투자한다고 가정했다.

이런 종목은 투자자들로부터 소외된 “저평가” 종목이라고 부를 수 있다.

이후 이런 종목을 1~5년 보유하다가 매도한다고 가정했다.

이어서 이들 종목에 투자해서 얻은 실적을 다우지수나 PER이 가장 높은(즉 가장 인기 높은) 종목의 실적과 비교했다.

⓵-1저 PER 투자전략의 실적.

드렉셀의 분석에 의하면, 1936년 저PER 종목에 1만 달러를 투자하고, 이후 계속 1년마다 저PER 종목으로 교체해서 보유했다면, 1962년에는 6만6,900달러가 되었을 것이다.

반면 똑같은 방식으로 1만 달러를 고PER종목에 투자했다면 2만5,300달러가 되었으며, 다우지수 30종목에 투자했다면 4만4,000달러가 되었을 것이다.

그러나 개별 종목에 특수성을 고려해야 할 때도 있다.

⓶ 염가종목 매수

염가종목이란 시장가격보다 내재가 차가 훨씬 높은 것으로 평가되는 종목을 가리킨다.

추정 내재가치가 시장가격보다 20% 이상 높아야 진정한 염가종목이라고 볼 수 있다.

이런 염가종목은 왜 존재하여, 어떻게 이용해야 할까?

주가가 전반적으로 저점에 도달하면, 주식 대부분이 염가종목이 된다.

시장의 변덕 탓에 주가 수준에 상관없이 염가종목이 나타나기도 한다. 시장은 흔히 사소한 일을 큰 문제로 삼는 탓에, 일상적인 가격 등락이 폭락으로 돌변할 수 있다. 단지 관심이 사라졌거나 열기가 식었다는 이유로 주가가 터무니없이 폭락하기도 한다.

그러므로 염가종목이 나타나는 주요 원인 두 가지는

1) 실망스러운 실적과

2) 장기 소외다.

그러나 이 두 가지 원인에만 의존해서 투자할 수는 없다.

적어도 과거 10년 동안 실적이 안정적으로 유지되었으며, 규모도 크고 재무구조도 건전해서 장차 난관을 극복할 수 있는 기업이어야 한다.

그렇다면 주가와 PER 모두 과거 평균보다 훨씬 낮은 유명 대기업 주식이 이상적인 매수 대상이 된다.

이런 조건이면 투자 위험이 큰 기업은 대부분 대상에서 제외된다.

장기 소외 때문에 염가종목이 나타나기도 한다.

가장 쉽게 찾아낼 수 있는 연가 종목은 모든 앞순위 채무 차감 후 순 운전자본보다도 시가총액이 낮은 주식이다

(순 운전자본=유동자산-유동부채)

하지만 놀랍게도, 그동안 시장에서 이렇게 평가받은 염가종목은 매우 많다.

주가가 절대 낮은 수준이 아니었던 1957년에도 이런 염가종목이 약 150개에 달했다.

1957년 이전에도 실적이 오랜 기간 한결같이 좋았다. 그러므로 이는 안전하고 수익성 높은 기법이라고 서슴없이 단언할 수 있다

⓶-2. 비우량 염가종목의 특성

앞에서 우량기업이란 주요 업종을 대표하는 거대기업이고, 우량기업을 제외한 나머지 기업은 모두 비우량기업이라고 정의했다.

그러므로 비우량기업은 우량기업보다 규모가 작지만, 그래도 일부 업종에서는 규모가 상당한 수준에 이를 수 있다.

중견기업 정도면 난관을 충분히 극복할 수 있으며, 이미 거대해진 우량기업보다 훨씬 바르게 성장할 수 있다고 생각했기 때문이다.

그러나 1931~1932년 대공황 기간에 우량기업을 제외한 기업들은 철저하게 파괴되었다.

이후 사람들은 우량기업을 확연히 더 선호하게 되었고, 평범한 비우량기업에 대해서는 그만큼 관심을 잃게 되었다.

그 결과 비우량기업의 주가는 우량기업보다 훨씬 저평가되었다.

게다가 비우량주는 주가가 크게 하락하여 염가종목이 되는 경우도 많았다.

그런데도 사람들은 비우량주를 계속 피하면서, 비우량기업의 장래가 여전히 어둡다고 생각했다.

즉, 비우량주는 소멸할 운명이므로, 가격에 상관없이 무조건 비싸다고 생각한 셈이다.

이 견해는 현실을 과장했으므로 심각한 오류를 불러왔다.

실제로 전형적인 상장 중견기업은 일반 비상장기업보다 규모가 크다.

하지만 비우량주에 대한 시장의 태도가 비현실적이어서, 비우량주는 평소 대폭 저평가되는 사례가 수없이 많다.

호황기에는 우량주보다 비우량주가 더 유리하다.

다우지수가 겨우 40% 상승하는 동안 S&p 지수는 자그마치 280%나 상승했다.

비우량 종목 대부분이 평소 저평가 상태라면, 비우량 종목을 사서 과연 수익을 낼 수 있을까?

비우량 종목 이더러도 염가에 매수하면, 다양한 방식으로 큰 이익을 얻을 수 있다.

첫째, 배당수익률이 상대적으로 높다.

둘째, 주가 대비 재투자 이익 비중이 커서, 결국 주가에 유리하게 작용한다. (추가 매수용이)

일부 종목은 5~7년이 지나면, 이 효과가 누적되어 주가가 대폭 상승할 수 있다.

셋째, 강세장이 오면 대게 염가종목들이 가장 큰 혜택을 보게 되므로, 주가가 적어도 합리적인 수준까지 상승하게 된다.

넷째, 특색이 없는 시장에서도 주가 조정 과정은 계속 진행되므로, 저평가 상태였던 비우량 종목 주가가 적어도 합리적인 수준까지는 상승할 수 있다.

다섯째, 기업의 전략 변경, 경영진 교체, 환경 변화 등에 의해서 실적이 개선될 수도 있다.

최근 나타난 새로운 변화는 중소기업 인수였다. 이때 대기업들이 지급한 가격은 연가보다 훨씬 높은 수준이었다.

⓷ 특수 상황이나 워크아웃

특수 상황은 사업 다각화를 복음처럼 받아들이는 대기업 경영진이 중소기업을 인수하는 사례가 증가하면서 확대되었다.

사업 다각화를 추구하는 대기업은, 진출하려는 분야에서 새로 기업을 설립하는 것보다 기존기업 인수하는 편이 대개 유리하다.

인수하려면 현재 주가보다 훨씬 높은 가격을 제시해야 한다.

이 과정이 흥미로운 수익 기회가 창출된다.

복잡한 소송에 휘말리는 종목도 시장에서 저평가되는 경향이 있다.

“소송 관련 종목은 절대 사지 마라”는 워스트리트 격언이 오래전부터 있었다. 이 격언이 단기 실적을 추구하는 투기꾼에게는 유용한 조언이 될 수도 있다.

그러나 일반 대중도 이런 태도를 유지하면, 소송 관련 종목의 주가가 부당항 수준까지 하락할 수밖에 없다.

특수 상황은 다소 이례적인 심리와 능력이 필요한 전문 분야에서, 공격적 투자자 중에서도 극히 일부에게만 적합해 보인다. 따라서 이 책에서는 자세히 다루지 않겠다.

14. 우리 투자원칙이 주는 일반적 의미

사람들은 절충형 투자자가 되려고 하지만, 그러면 득보다 실이 많다고 나는 생각 한다.

사람들 대다수는 방어적 투자자가 되어야 한다.

사업을 하듯이 투자를 하기에는 시간, 결단력, 재능이 부족하기 때문이다.

부족함을 인정하고 방어적 투자자가 되더라도 부자가 되기에는 충분합니다.

그러므로 방어적 투자 포트폴리오에서 나오는 양호한 수익에 만족해야 하며, 정도를 벗어야 수익을 더 높이려는 것을 단호하게 뿌리쳐야 한다.

주로 안전하고, 선택 과정이 단순하며, 만족스러운 예상되는 곳에 투자해야 한다.

방어적 투자로 언제 부자가 되는지 푸념하실 수 있는데요, 여러분 명심하세요!

역사상 주식 투자로 가장 돈을 많이 번 워런 버핏은 벤저민 그레이엄의 투자법 85%를 그대로 따라 했다는 것을요!

공격적 투자자는 자신의 지식과 경험이 풍부한 분야에서, 확고한 사업 기준으로 평가해도 충분히 유망해 보이는 종목에 투자해야 한다.

가장 골치 아픈 문제가 발생하는 분야는 비우량주이다.

비우량주 대부분은 적정 가격보다 훨씬 낮은 가격을 중심으로 주가가 오르내린다. 이 가격을 뛰어넘을 때도 가끔 있지만, 이때는 강세장이 정점에 도달하는 시점이다.

그러므로 과거 경험을 돌아볼 때, 이 무렵(약세장) 시장가격에 비우량주를 사면 안 된다.

따라서 공격적 투자자는 비우량주의 불가피한 현실을 인식하고 평소 비우량주가 오르내리는 중심 가격을 기준으로 매수 가격을 설정해야 한다. 그런데 여기서 역설이 등장한다. 신중하게 선정한 비우량주는 우량주 못지않은 실적을 안겨줄 수 있다는 사실이다.

규모가 작은 기업은 안정성은 부족하지만, 성장 잠재력은 크기 때문이다. 비우량주를 제값에 사면 어리석다는 내 말이 여전히 불합리하게 들린다면, 과거를 돌아보기 바란다. (즉 비우량주 역시 염가로 사야 의미가 있는 것입니다.)

투자의 역사를 조사해보면, 일반적으로 비우량주는 염가에 매수할 때에만 만족스러운 실적을 얻을 수 있었다고 명확하게 드러난다.

그러나 투자자가 내부자라면, 비우량주를 꼭 염가에 매수하지 않아도 된다.

즉, 지배 집단의 일원이어서 비우량기업을 통제할 수 있다면, 비상장주식을 매수하는 기준으로 비우량주를 매수래도 전혀 문제가 없다.

(내부자가 사면 좋은 징조!!)

우량주와 비우량주를 너무 정밀하게 구분할 필요는 없다.

작은 차이 때문에 적정매수 가격이 크게 달라질 수도 있기 때문이다.

15번부터 27번까지 버핏이 강조한(8장) 내용입니다.

그냥 외우세요!! 괜히 강조한 게 아니니까요!

8장은 우리에게 적절한 수준의 합리적인 기준, 그러면서도 보편타당하여 믿음이 가는 원칙을 제시해 줍니다.

15. 투자와 시장 변동성

주식시장 가격은 큰 폭으로 변동하기에 십상이다.

주식 투자는 이런 가격 변동성을 잘 알고 있어야 하며, 금전적 손실과 심리적 충격에도 대비해야 한다.

투자자는 주가 변동으로부터 이득을 얻고 싶어 한다.…….

주식을 보유하는 동안 주가가 상승하길 바라고, 낮은 가격에 사서 높은 가격에 팔고 싶어 한다.

이런 심리는 인지상정이며 전혀 불법도 아니다.

그러나 이런 심리는 실제 투기로 이어질 위험성이 크다.

투기하고 싶다면, 결국 돈을 모두 잃는다고 생각하라.

16. 가격 변동성을 이용하는 투자

주식은 가격 변동성이 크므로, 이런 가격 변동성에서 오는 수익 기회에 관심을 가져야 한다.

이렇게 수익 기회를 잡는 방법은 두 가지로서, “시점 선택과 가격 선택”이다.

*시점 선택이란, 주가 흐름을 예측하여 주가 상승이 예상될 때에는 주식을 매수하거나 보유하고, 주가 하락이 예상될 때에는 주식을 매도하거나 매수를 보류하는 방법이다.

*가격 선택이란, 주가가 적정 가격보다 낮을 때에는 주식을 매수하고, 적정 가격보다 높을 때는 주식을 매도하는 방법이다.

더 소극적인 가격 선택으로는, 주식을 매수를 매수할 때 지나치게 높은 가격을 치르지 않도록 유의하는 방법도 있다.

장기 보유에 주력하는 방어적 투자자라면 소극적인 가격 선택으로 충분할 것이다.

그러나 전반적인 주가 수준에도 최소한의 관심은 기울여야 한다.

현명한 투자자는 가격 선택만으로도 만족스러운 실적을 얻을 수 있다고 나는 확신한다.

그러나 현명한 투자자라도 시점 선택에 주력하면, 결국 투기꾼이 되어 투기꾼에 어울리는 성과를 얻게 된다고 똑같이 확신한다.

이런 구분 방식을 비전문가는 이해하기 어려울 것이며, 월스트리트 사람들도 인정하지 않는다.

실제로 증권회사와 투자자문사들은 주식 투자와 투기꾼 모두 시장 예측에 몰두해야 한다고 확신하는 듯하다.

월스트리트에서 멀어질수록, 주식시장 예측이나 시정 선택을 더 의심하게 되는 듯하다.

투자자는 거의 매일 쏟아지는 수많은 예측에 대해 진지하게 생각할 수가 없다. 그래도 예측에 관심을 기울일 가 많으며, 심지어 예측을 따라갈 때도 있다.

왜 그럴까?

투자자는 미래 주가 흐름에 대해 나름의 견해가 있어야 한다는 주장에 설득했기 때문이다. 그리고 증권회사 등 전문 기관의 예측이 자신의 견해 보다 믿을만하다고 생각하기 때문이다.

17. 시점 선택의 오류

일반 대중도 시장 예측으로 돈을 벌 수 있다고 생각한다면 터무니없는 착각이다.

시장 예측 시스템이나 리더를 추종하면서 큰돈을 벌려고 한다면 수많은 경쟁자보다 한발 앞서갈 수 있어야 한다.

그러나 평범한 투자자가 일반 대중보다 시장 예측을 더 잘할 수 있다고 생각한다면, 이는 경험적으로나 논리적으로나 근거 없는 착각에 불과하다. (겸손하게 받아들이자)

“시점 선택”철학에는 사람들이 간과하기 쉬운 요소가 하나 있다.

투기꾼은 서둘러 돈을 벌려고 하기 때문에 시점 선택을 중시한다.

1년 정도 기다려야 상승하는 주식이라면, 투기꾼들은 거들떠보지도 않을 것이다. 그러나 투자자라면 1년 정도 기다리는 것도 대수롭지 않다.

그러면 투자자가 매수 신호를 기다리면서 1년 정도 현금을 보유할 때 얻는 이득은 무엇일까?

그는 배당 소득을 보상하고도 남을 만큼 충분히 낮은 가격에 주식을 매수할 때에만 이득을 얻게 된다..

즉, 전보다 훨씬 낮은 가격에 사지 못한다면, 시점 선택은 투자자에게 아무 소용이 없다는 뜻이다.

18. 과거 통계와 장기간 좋은 성과의 추종자

어떤 이론이 과거 통계와 그럴듯하게 맞아떨어지거나 장기간 좋은 성과를 내면, 추종자가 증가하면서 주목받게 된다.

그러나 추종자가 증가할수록, 이론의 신뢰도는 감소하는 경향이 있다.

이유는 두 가지다.

첫째, 시간이 흐르면서 이론과 맞지 않는 새로운 변수가 등장한다..

둘째, 주식시장에서 인기 높은 이론은 시장 참여자들의 행동에 영향을 미치게 되므로, 결국 수익 기회가 사라지게 된다.

19. 저가매수 고가 매도 기법

일반 투자자는 주가 예측에 노력을 기울여도, 가격 변동성을 제대로 이용할 수 없다고 나는 확신한다.

그러면 가격 변동이 발생한 다음에는 제대로 이용할 수 있을까?

다시 말해서, 주가가 폭락한 다음에는 매수하고 주가가 폭등한 다음에는 매도할 수 있을까?

1950년 이전 장기간의 주가 흐름을 보면, 가능하다고 생각하기 쉽다.

실제로 “빈틈없는 투자자”의 고전적 정의는, “모두가 매도하는 약세장에 사서, 모두가 매수하는 강세장에 다 파는 투자자”였다.

거의 모든 강세장에서 공통으로 나타나는 특성은 다음과 같다.

1) 역사적 고점 기록

2) 높은 per

3) 채권 수익률보다 낮은 배당수익률

4) 신용거래 투기 증가

5) 부실기업의 신주 공모 성행

주식시장의 역사를 보면, 현명한 투자자는 반복되는 약세장과 강세장을 식별할 수 있어 보이므로, 약세장에 사서 강세장에 팔면 비교적 짧은 기간에 좋은 성과를 얻을 수 있다고 믿기 쉽다.

그래서 기치 요소나 주가 변동률을 기준으로 매수, 매도 시점을 결정하는 다양한 기법이 개발되었다.

하지만 결국 이런 기법은 소용없음이 밝혀졌다.

지난 20년 동안 나타난 시장 주가는 이전의 시장 주가와 패턴이 달랐다.

20. 공식에 의한 투자

이로부터 얻게 되는 교훈은,

수많은 사람이 쉽게 이해하고 따라 할 수 있는 투자 기법은 그 효과가 오래가지 않다는 것이다.

스피노자의 다음과 결론은 철학은 물론 월스트리트에도 잘 들어맞는다.

“탁월한 성과가 흔치 않은 것은, 달성하기가 어렵게 대문이다.”

21. 시장 변동과 주식 포트폴리오

진지한 투자자라면 주가의 일일 변동이나 월간 변동 때문에 자신이 부유해지거나 가난해진다고 생각하지는 않은 것이다.

하지만 장기간에 걸친 큰 변동이라면 어떨까?

이제는 심리가 개입되므로 문제가 더 복잡해진다.

주가가 대폭 상승하면 사람들은 만족감을 느끼면서 신중한 태도를 유지할 수도 있지만, 경솔하게 행동하려는 강한 유혹을 받을 수도 있다.

주가가 상승했다면 좋은 일이다!

전보다 부유해졌으니 기쁘지 아니한가?

그러나 주가가 지나치게 상승했다면 매도를 생각해야 하지 않을까? 아니면 주가가 낮을 때 더 많이 사두지 않았다고 자책하지는 않을까?

혹은 대중의 열광, 과신, 탐욕에 휩쓸려 강세장 분위기에 굴복하면서, 지금이라도 과감하게 더 매수해야 한다는 최악의 생각을 하지는 않을까?

설문지로 이 질문을 던지면, 누구나 마지막 질문에 대해서는 “아니오”라고 답하지만, 실제 행동은 “예”라고 답한다.

그러나 현명한 투자자조차 대중에 휩쓸리지 않으려면 상당한 의지력이 있어야 한다.

사람들은 손익에 대한 계산보다고 심리에 영향을 더 많이 받기 때문에, 나는 포트폴리오에서 주식과 채권(현금)의 비중을 기계적으로 조정하는 기법을 선호한다.

이 기법의 최대 장점은

투자자에게 뭔가 할 일을 만들어 준다는 점이다.

주가가 상승하면 그는 가끔 보유 주식을 매도하고, 그 대금으로 채권을 매수(현금을 보유)한다.

반면에 주가가 하락하면 그는 가끔 보유채권을 매도하고, 그 대금으로 주식을 매수한다..

이런 활동을 통해서 그는 억눌린 에너지를 분출하게 된다.

올바른 투자자라면, 그는 대중과 정반대로 매매한다는 생각에 더 만족감을 느낄 것이다.

22. 기업평가와 주식시장 평가

성공적인 기업들은 거의 언제나 주가가 순 자산 가치보다 훨씬 높다. (즉 거의 언제나 고평가되어있다는 말아죠!)

이런 프리미엄을 지불하는 투자자는, 성패를 운에 맡기는 처지가 된다.

그가 지급한 프리미엄이 타당한지는 오르지 시장 변동에 좌우되기 때문이다.

이는 투자자에게 가장 중요한 요소인데도, 사람들이 아직도 간과하고 있다.

주식시장에서 가격이 형성되는 구조에는 원래부터 모순이 깔려있다.

기업의 실적이 좋고 전망이 밝을수록, 그 주가는 장부 가치와 무관하게 움직인다.

장부 가치에 더해서 지급하는 프리미엄이 커질수록, 내재가치 평가 기준이 더 불확실해진다..

다시 말해서 프리미엄이 커질수록, 주로 시장 분위기 변화에 따라 프리미엄이 더 증가하거나 감소한다.

결국, 기업이 성공적일수록, 주가의 변동성이 더 커진다는 모순에 도달하게 된다(테슬라)..

매우 현실적으로 말하며, 더 훌륭한 기업의 주식일수록 투기성이 커진다는 뜻이다.

테슬라(per 354)와 같은 훌륭한 기업의 주식일수록 투기성은 커지고 투자 매력도는 떨어지는 것입니다.

적어도 평범한 비우량주보다 더 투기성이 커진다는 의미다

이는 사람들이 IBM이나 제록스의 장기 성장 전망을 의심했기 때문이 아니라, 이들의 탁월한 전망에 대해 시장에서 평가한 프리미엄 가치를 더 이상 확신하지 못했기 때문이다.

23. 방어적 투자자에게 적합한 현실적인 결론 도출

방어적 투자자는 주가가 유형자산 가치에서 크게 벗어나지 않는 주식을 선정하는 편이 좋다.

주가가 유형자산 가치에서 3분의 1을 초과하지 않는 종목이 바람직하다.

이런 가격에 매수하면, 회사의 대차대조표 가치에 근거해서 매수한 셈이므로, 주가 변동에 초연할 수 있다.

-즉 기준이 있다면 외부 변화에 휩쓸리지 않은 초연한 투자가 가능합니다.

장부 가치에 더해서 지급한 프리미엄은 상장 주식의 유동성에 대해 지급한 일종의 수수료로 간주할 수 있다.

여기서 유의할 점이 있다. 단지 유형자산 가치와 비슷한 가격에 산다고 해서 모두 건전한 투자자가 되는 것은 아니라는 점이다.

건전한 투자자가 되려면 PER도 만족스러워야 하고, 재무구조도 충분히 건전해야 하며, 장기간 수익성 전망도 밝아야 한다.

가격도 높지 않은 주식에 지나치게 많은 요구를 하는 것처럼 보일지 모르지만, 시장이 과열된 상태만 아니라면 이런 주식을 찾기는 그다지 어렵지 않다.

전망이 탁월한 주식 즉, 예상 성장률이 평균을 초과하는 주식을 찾겠다는 욕심만 버리면, 이런 요건을 충족하는 주식을 찾기는 어렵지 않다.

주가가 유형자산 가치와 비슷한 종목으로 포트폴리오를 구성하면, 고PER 종목이나 고PER 종목을 보유한 사람들보다 주가 변동에 훨씬 더 초연할 수 있다.

보유 주식의 수익력이 만족스러운 수준으로 유지되는 한, 그는 주식시장이 부리는 변덕을 무시할 수 있다.

게다가 가끔 주식시장의 변덕을 이용해서 저가매수 고가 매도를 시도할 수도 있다.

24. A&P 사례

A&P 주식은 1929년 고가 494를 기록했으나 1932년 전년과 비슷한 실적을 유지했는데도 주가가 104로 폭락했다.

1936년 주가는 111~131에서 움직였다.

이후 경기가 침체하자 1938년 약세장에 신저가 36을 기록했다. 이 가격은 터무니없었다.

시가총액이 1억2,600만 달러에 불과했는데, 이 회사가 보유한 현금만 8,500만 달러였고,

(12,600원짜리 지검을 샀는데 현금이 8,500원 들어있는 것과 마찬가지인 것)

순유동자산이 1억3,400만 달러

(유동자산-유동부채, 순유동자산은 1년 동안 기업을 운영하는데 소요되는 자본으로 회사의 단기적인 자금 여력)였다.

A&P는 장기간 대규모 이익을 계속 유지해온 미국 최대 소매기업이었다.

그런데도 1938년 이 탁월한 기업의 가치는 보유 순유동자산보다 낮게 평가받았다.

(측 현금 8,500만 달러+순유동자산 1억3,400만 달러=2억 1,900만 달러짜리 회사를 1억 2,600만 달러에 파는 바겐세일 기간이었던 것임)

즉, 이 회사는 존속 가치보다 청산 가치가 더 높다는 뜻이었다.

왜 그랬을까?

첫째, 체인점에 특별세가 부과될 위험이 있었다.

둘째, 전년도에 순이익이 감소했다.

셋째, 시장이 전반적으로 침체했다.

첫 번째 원인은 과장되었으며,

결국, 근그거 없는 우려였음이 밝혀졌다.

나머지 둘은 일시적인 영향에 그쳤다.

1937년 한 투자자가 A&P 주식을 5년 평균 이익의 12배인 80에 샀다고 가정하자,

이후 주가가 36까지 폭락하는 과정이 그에게 대수롭지 않았다는 뜻은 절대 아니다.

그는 자신이 주식을 매수하는 과정에서 실수를 저지르지 않았는지 세심하게 검토할 것이다.

검토 결과 실수가 없었다면, 그는 주가 하락을 시장의 일시적인 변덕으로 보고 무시할 수 있다.

만일 여유 자금과 배짱까지 있다면, 그는 이 기회를 이용해서 염가에 주식을 더 매수할 수도 있다.

24-1. 이후 진행 과정

(어떻게 됐을까요??)

1939년 A&P는 117.5까지 반등했다

1938년 저 강의 3배이며, 1937년 평균 주가보다도 훨씬 높은 가격이었다.

이런 반등은 드물지만, A&P는 매우 충격적인 사례였다.

1949년 이후 주가가 전반적으로 상승하면서 소매 체인점 주가도 함께 상승하자, 1961년 10대 1로 주식을 분할한 A&P는 고가 70.5를 기록했다.

1938년 기준으로는 705에 해당하는 가격이었다.

(참고: 1938년 36달러/ 주가가 약 20배 뛴 것)

70.5는 PER 30이라는 점에서 놀라운 가격이었다.

당시 다우지수의 PER이 23이었으므로, A&P의 성장률은 전망이 탁월했다는 뜻이다.

하지만 지금까지 실적을 돌아보면 이런 낙관론은 근거가 희박했다.

결국, 낙관온은 완전히 틀린 것으로 드러났다.

이 이야기는 두 가지 교훈을 준다.

첫째, 주식시장은 자주 큰 실수를 저지르므로, 기만하고 용감한 투자자는 이 명백한 실수를 이용할 수 있다.

둘째, 대부분 기업은 세월이 흐름에 따라 특성과 장점이 바뀌는데, 개선되는 기업도 있지만 악화하는 기업이 더 많다.

투자자가 기업의 실적을 항상 엄중하게 감사할 필요는 없지만, 기금은 철저하게 조사해야 한다.

25. 주주의 두 가지 지위

그는 회사의 지분을 소유한 동업자가 될 수도 있었고, 시장가격에 언제든지 주식을 매도할 수 있는 투자자가 될 수도 있다

그러나 중요한 사실을 명심하라.

진정한 투자자는 주식 매도를 강요당하는 일이 없으며, 현재 주가를 항상 무시해도 된다.

그는 필요할 때에만 주가를 확인하고 이용하면 된다.

그러므로 투자자가 일시적인 주가 하락에 과도하게 우려하거나 투매에 가담한다면, 그는 자신이 보유한 강점을 약점으로 바꾸는 셈이다.

그럴 바에는 차라리 주가가 없는 편이 그에게 유리하다.

그러면 다른 사람들의 착각 탓에 극한 고통받는 일은 없기 때문이다.

1938년 A&P 주주의 지위로 돌아가지.

단언하건대 그가 주식을 계속 보유하는 한, 주가가 하락했어도 그는 손실을 보지 않았다.

주식의 내재가치가 하락했다고 스스로 판단하지만 않는다면 말이다.

그는 주가가 1937년 수준 이상으로 언젠가 회복된다고 기재할 수 있다.

실제로 주가는 이듬해 회복되었다.

26. 시장가격 등락의 의미

최근 주가 하락이 불길한 조짐이므로 매도 신호로 볼 수 있다.

그러나 이런 신호는 투자자를 오도할 때가 많다.

시장가격 등락이 진정한 투자자에게 주는 중요한 의미는 하나뿐이다.

가격이 폭락했을 때에는 싸게 매수할 기회이고, 가격이 폭등했을 때에는 비싸게 매도할 기회라는 의미다.

다른 시간에는 주식시장을 잊고, 배당수익률과 회사의 영업실적에 관심을 기울이는 편이 낫다.

27. 8장 요약

(한마디 한마디가 명언)

투자자와 투기꾼의 가장 뚜렷한 차이는 주가 흐름을 대하는 태도에서 드러난다.

투기꾼의 최대관심사는 주가 흐름을 예측해서 이익을 얻는 것이다.

투자자의 최대관심사는 적정 주식을 적정 가격에 매수해서 보유하는 것이다.

투자자가 주가 흐름을 중시하는 것은, 주가가 낮으면 주식을 매수하고, 주가가 높으면 매수를 보류하거나 매도하려는 목적이다.

투자자는 반드시 주가가 낮아질 때까지 매수를 연기해야 할까? (중요)

그러면 오랜 기간 기다리느라 배당 소득을 놓치기에 십상이고, 투자 기회도 놓칠 수 있다.

그러므로 확고한 기준으로 평가해도 주가가 전반적으로 지나치게 높은 시점만 아니라면, 투자 자금이 생길 때마다 주식을 매수하는 편이 낫다.

(혹시 잊어버리셨을까 봐 말씀드립니다. 따라 하세요!)

확고한 기준은 부자회사원매뉴얼 적정 주가도 괜찮습니다.!)

더 빈틈없이 투자하고 싶다면, 항상 존재하기 마련인 염가종목을 찾아볼 수도 있다.

투자자는 평가액이 대폭 하락해도 걱정하지 말고, 대폭 상승해도 흥분하지 말아야 한다. (명언이다)

시장가격은 편리한 도구에 불과하다는 사실을 항상 기억하고, 이용하든가 무시해야 한다.

주가가 상승했다는 이유로 매수해서도 안 되고, 주가가 하락했다는 이유로 매도해서도 안 된다.

(암기 암기! 진짜 암기! 진짜 어렵지만 그대로 합시다.)

더 쉽게 말하자면,

“주가가 대폭 상승한 직후에는 절대 매수하지 말고, 주가가 대폭 하락한 직후에는 절대 매도하지 말라.”

“변화가 많을수록, 본질은 그대로다.”

28. 투자 조언

투자자들은 거의 모두 나의 조언에 어느 정도 의지한다.

전문가의 조언을 들으면 종목 선정에 유리하다고 생각한다.

그러나 투자 조언이라는 발상 자체가 사실은 매우 특이한 개념이다.

투자 조언을 구하는 행위는 돈 버는 방법을 알려달라고 부탁하는 것과 같다. 순진한 생각이다.

남들이 자신에게 돈을 벌어줄 것으로 믿는 투자자들이 이에 해당한다.

사람들이 투자 조언을 얻는 방식이 매우 당연하다.

1) 투자에 박식한 친척이나 친구

2) 근처 은행직원

3) 증권회사

4) 투자정보 서비스 회사

5) 투자 상담소

이렇게 잡다한 사람들로부터 조언을 얻는 것은, 조언에 대한 관점이 체계적으로 정리되지 않았기 때문이다.

조언자와 절친한 사이가 아니라면, 투자자는 보수적이고 단순한 표준 조언만을 받아들여야 한다.

조언자와 절친한 사이가 아닌데도, 적극적이고 복잡한 조언을 받아들이고자 한다면, 자신의 지식과 경험에 비추어 독자적으로 판단할 수 있는 한도 안에서만 받아들여야 한다.

29. 초보 투자자의 증권 분석

내 경험을 돌아보면, 투자자들이 접하는 산업분석자료 대부분은 실제로 가치가 거의 없다.

대부분 자료가 대중이 알고 있는 내용이어서, 이미 주가에 충분히 반영되어 있다.

설득력 있는 근거를 열거하면서 인기 산업이 몰락 중이라고 지적을 하거나, 비인기 산업이 번영할 것이라고 주장하는 증권사 분석자료는 거의 없다(진심 공감).

월스트리트는 장기 전망이 부정확하기로 악명높으며, 다양한 산업의 수익성 예측 역시 매우 부정확하다.

투자자는 상상력을 발휘하여, 예측이 적중할 때 보상으로 받게 되는 큰 수익을 추구할 수 있다.

그러나 이때 예측이 빗나가면 큰 손실을 볼 수도 있다.

아니면 보수적인 태도를 선택하여, 입증되지 않은 수익 가능성에 대해서는 프리미엄 지급을 거부할 수도 있다.

그러나 이때에는 절호의 기회를 놓치더라도 나중에 후회하지 말아야 한다.

-즉 위험한 동시에 안전한 지점을 찾아 투자해야 함.

30. 방어적 투자의 종목 선정 방법

1) 충분한 규모

내 기본적인 생각은 주로 제조회사 중에서 실적 변동이 평균보다 심한 소기업들을 투자 대상에서 제외하라는 것이다.

(소기업 중에도 잠재력이 높은 기업이지만, 그래도 방어적 투자자에게는 적합하지 않다고 생각한다.)

어림수로 나타내면, 제조회사는 연간 매출이 1억 달러 이상(약1,000억)이어야 하고, 공기업은 총자산이 5,000만달러(약500억)이상이어야 한다.

2) 매우 건전한 재무상태

제조회사라면 유동비율(유동자산/ 유동부채)이 200% 이상이어야 한다.

장기부채도 순유동자산(운전자본=유동자산-유동부채)이하여야 한다.

3) 이익의 안전성

최근 10년 동안 적자 사례 없음

4) 배당의 지속성

최근 20년 이상 연속 배당지급 실적

5) 이익의 성장성

EPS 10년 성장률이 33% 이상

6) 적당한 PER

PER 15 이하 (최근 3년 평균 이익 기준)

7) 적당한 PBR

PBR 1.5 이하. 그러나 PER이 15 미만이라면 PER이 그만큼 더 높아도 된다.

이 기준을 따르면 두 가지 방식으로 주식 대다수가 투자 대상에서 제외될 것이다.

31. 20장. 버핏이 강조한,

모든 투자자의 영원한 지표, 안전마진

(31번부터 33번가지)

내가 건전한 투자의 비밀을 한마디로 요약하면, 그것은 “안전마진”이라는 좌우명이다.

안전마진은 지금까지 논의한 모든 투자전략을 직접·간접으로 이어주는 핵심개념이다.

만일 향후 실적이 과거와 똑같을 것이라고 확신

만일 정밀하게 예측하려면 손익계산서를 면밀하게 분석해서 측정해야 할 것이다.

안전마진이 충분하다면, 투자자는 미래 실적을 정밀하게 예측할 필요가 없다.

투자자들에게 손실을 안겨주는 주된 위험은, 우량주를 지나치게 높은 가격에 매수할 때 발생하는 것이다.

과거 오랜 경험을 돌아보면, 주된 위험은 호황기에 비우량주를 매수할 때 발생한다.

투자자들은 최근 실적이 좋은 회사는 “수익력”도 좋다고 보며, 번영하는 회사는 당연히 안전하리라 생각한다.

하지만 호황기에는 수익률을 조금 높이거나 현호적인 전환권을 제공하면, 비우량 채권과 우선주도 액면가 수준으로 공모할 수 있다.

인기 성장주의 시장가격은 합리적인 가격보다 훨씬 높은 경향이 있기 때문이다.

안전마진의 크기는 언제나 매수 가격에 좌우된다..

어떤 가격에 매수하면 안전 마진이 충분하지만, 그보다 높은 가격에 사면 안전마진이 작으며, 훨씬 더 높은 가격에 사면 안전마진이 전혀 없다.

이렇게 대부분 성장주의 가격수준이 지나치게 높아서 안전 마진이 충분치 않다면, 성장주에 분산투자해도 만족스러운 실적을 얻기 어려울 것이다.

32. 분산투자 이론

안전 마진 개념과 분산투자 원칙은 논리적으로 밀접하게 연결되어 있다.

안전 마진이 있는 종목에 투자해도, 개별 종목에서는 손실이 발생할 수 있다.

안전마진은 이익 가능성을 손실 가능성보다 높여줄 뿐이지, 손실을 방지해주지는 못하기 때문이다.

그러나 안전마진을 갖춘 종목의 수가 증가할수록, 이익 합계가 손실 합계를 초과할 가능성이 더 커진다.

분산투자는

방어적 투자를 뒷받침하는 확고한 원칙이다.

분산투자는 몇 종목이 적당하다고 했죠?

앞에서 말했듯이 10~30종목이 적당합니다.

33. 20장 요점

진정한 투자를 하고자 한다면, 진정한 안전마진을 확보해야 한다.

진정한 안전마진이라면 숫자, 논리, 풍부한 실전 경험으로 입증할 수 있어야 한다.

평범한 증권이더라도 충분히 낮은 가격에 매수하면 안전한 투자가 될 수 있다고 나는 주장한다.

단 투자자가 박식하고 노련해야 하며, 적절하게 분산투자도 해야 한다.

가격이 아주 낮아서 안전마진이 커지면, 그 증권은 투자의 요건을 충족하기 때문이다.

34. 저자 후기

이 책의 초판이 발간되던 해에 우리는 한 성장기업의 지분 50%를 인수하라는 제안을 받았다.

어떤 이유에서인지 당시 월스트리트의 주요 기관들은 이 회사에 매력을 느끼지 못하여 인수 제안을 모두 거절했다.

그러나 우리는 이 회사의 가능성에 깊은 인상을 받았다.

결정적인 장점은 당기 이익과 자산 가치보다 가격이 비싸지 않았다는 점이었다.

우리는 펀드 자금의 약 20%를 투입해서 이 회사 지분을 인수했다.

35. 워런 버핏에게 현명한 투자자란?

“고전이란

모두가 칭찬하지만 아무도 읽지 않는 책”

현명한 투자자는 지금까지 나온 투자서 중 내가 단언 최고라고 생각하는 책이다.

가치투자는 단순하다.

기업의 진정한 가치를 따져보라(내재가치),

손해 보지 마라(안전마진)

이 두 가지 원칙만 지키면 된다.

주가가 내재가치보다 싸면 투자를 두렵게 만드는 주변의 소문은 모두 무시하고 사라.

반대로 주가가 내재가치보다 높아져

안전마진이 사라지면 주위에서 아무리 좋다고 떠들어도 사지 마라.

성공한 투자자들은 모두 대중을 따라가지 않고 과감하게 반대 방향으로 갔다.*

[자료제공] 전영래